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如何做海外并購的交易結構設計

日期:2018-04-09 15:59:38

企業針對海外并購成立專項工作組,對標的資產或目標企業進行盡職調查后,掌握了較為詳盡的信息數據,對目標企業的組織架構、市場地位、銷售贏利、財務狀況、人事組織、法律訴訟等方面有了更深入的了解,做到了知己知彼。

一、選擇交易目標

設計交易結構的主要作用:在特定的法律框架下確定交易雙方在協議中的地位、權利和責任,進而確定標的資產(或目標企業)的歸屬或未來發展方向。在遵守監管法律及合規的前提下,選擇一種法律安排,以便盡可能滿足交易各方的意愿,在交易各方之間平衡并降低交易成本和交易風險,并最終實現并購交易。

海外并購是企業經營發展的更高階段,成敗對雙方均將產生重大影響,甚至左右公司的存續和發展。為此,企業并購團隊和外部顧問在設計交易結構方案時,一定要綜合考慮行業發展趨勢、市場變化、產品周期、區域分布、技術創新、監管法律、融資方案、企業文化、整合計劃等細節,把交易風險控制到最低限度。

在并購實務中存在兩種可能選擇:一種是收購目標企業,一種是收購標的資產。收購企業和收購資產在法律上是兩個不同的概念,在財務、稅務以及操作程序中也有很大區別:收購企業股權是一個整體行為,不僅是法人產權的轉讓,也是法人的權利、責任的轉讓;而收購資產是一次性買賣行為,通常只涉及企業的固定資產、專利技術、市場渠道、戰略資源等。

收購資產對于買方的便利,既可以降低收購后的風險,又可以通過計提折舊獲得稅后的利益,但收購資產對賣方來說存在一定的不利,面臨雙重納稅(企業所得稅和個人所得稅)。而收購企業股權對買方而言將承擔收購后的經營風險(例如或有負債風險),股權收購對賣方的便利在于只需就日后股權出售時產生的利得繳納所得稅。另外,收購資產可能面臨多種稅負,除所得稅、印花稅外,可能還需要繳納金額較大的增值稅、土地增值稅、契稅等;而收購企業股權通常只涉及所得稅、印花稅等。

無論收購目標是企業股權或還是標的資產,均與收購方的戰略意圖緊密相關,買家將充分結合并購戰略、交易對價、融資方案等內在因素,做出重要的組合決策。

二、確定交易主體

按收購主體來區別,海外并購可分為上市公司海外并購和非上市公司海外并購。與普通的海外并購相比,上市公司海外并購除了需要符合發改委、商務部、外管局、國資委等多個部門的法規監管外,同時還需要符合中國證監會和交易所的信息披露要求;若構成上市公司重大資產重組或者上市公司在整個海外并購交易中采用非公開發行的募資方式,則整個審批流程和信息披露要求更加嚴格。

除此之外,兩者在工作方式上也有所區別,普通的海外并購,從盡職調查到并購協議的談判、簽約,通常由境外中介機構牽頭,國內律師負責配合國內審批環節,而上市公司的海外并購,整個交易方案必須經過中國證監會的審批,境外標的資產的信息披露是否充分、詳盡,并購協議的條款是否符合特定監管的要求往往成為證券交易所和中國證監會審查的重點?;谀壳拔覈鴮ν馔顿Y監管政策和審批手續,為贏得海外并購的有利時機,中資企業海外并購,除去微小金額的交易由境內企業直接簽署交易協議和操辦實務外,如涉及較大交易金額的交易案例,多般由境內企業借用境外SPV子公司(或孫公司)來操作,減免審批時間,也方便并購融資。

從并購全局性看,上述結構既可遞延稅務成本,資金使用也更為靈活,企業對外再投資備案或審批流程也得于簡化。進可以待整合運行良好后,通過現金或發行股票的購買方式,將標的資產或目標企業注入境內母公司中,充實和優化財務報表;退則可以隔離交易風險,直接由境外SPV子公司(孫公司)將標的資產或目標企業剝離或尋求轉讓出售。

國內上市公司在開展海外并購中,根據不同的標的和投資策略,在并購主體選擇上存在4種常見的路線:

(1) 以上市公司作為投資主體直接展開投資并購;

(2) 由上市公司成立子公司作為投資主體展開投資并購;

(3) 由大股東出資成立并購基金作為投資主體展開投資并購;

(4) 由上市公司出資成立并購基金作為投資主體展開投資并購

三、安排并購資金

目前上市公司在國內并購重組采用的支付手段主要有現金支付、資產置換和股份支付等三種方式,其中股份支付是最主要的支付手段。而在海外并購中,從現有交易案例來看,非上市公司和上市公司都不約而同地采用現金支付作為首選方式,現金支付的優點是簡單、直接、快速(現金支付是一種買斷行為,被收購方的股東將退出被收購的公司,無法享受上市公司將標的資產整合后的溢價收益。因此,采用現金支付無法進行更深層次的資本運作)。

在成熟的海外并購項目中,大多數項目為提高投資回報率,通常采用銀團貸款、發行債券等形式的債權融資??紤]到海外融資的利率相對較低,海外債權融資通常是上市公司的首選。但在具體適用時,上市公司必須考慮具體擔保方式對海外債權融資的影響,如采用內保外貸需考慮審批監管因素。

除了債權融資以外,為滿足海外并購對于大額資金的需求,上市公司也可以通過私募可轉換債、配股、公開增發以及非公開發行股份的方式進行股權融資,其中采用配股和公開增發的方式募集資金海外并購時,必須考慮以下因素:

(1)境外賣家是否接受非自有資金的并購以及其對于融資時間的要求;

(2)上市公司是否符合《上市公司證券發行管理辦法》中嚴格的公開發行條件以及發行程序;

(3)上市公司增發或非公開發行股票時資本市場的整體環境與不確定性因素。由于采用股權融資所需時間較長,實踐中上市公司在實施海外并購計劃的前期就應擬定并進行增發或非公開發行的申請。

四、其他重要事項

在確定交易主體、客體、資金的同時,海外并購結構設計還需考慮其他重要的一些事項,筆者有以下幾點建議:

(1)根據交易雙方二國之間的稅務協定,考慮設立項目公司的形式、關注投資國政治經濟環境、投資保護、勞工法律等信息。

(2)如何獲得外部融資,是項目融資還是母公司擔保? 以及融資計劃分步計劃。

(3)目標公司的整合方案、是否留存發展公積金,以及目標公司利潤分配有無稅務或法律的限制?

(4)收購方有無合并項目公司財務報表的需求?如果有,如何實現?

(5)并購交易在何種條件下有權終止,以及有哪些退出的具體措施?

(6)是否需要應對反壟斷審批,以及如何應對的具體措施?

此外,如是上市公司海外并購,需特別注意信息披露的要求。除了按規定應當披露季度報告、半年度報告、年度報告等日常性披露外,《上市公司重大資產重組管理辦法》、《上市公司收購管理辦法》以及上交所和深交所的股票上市規則等文件中亦對某些具體事項的披露做出了明確規定。同時,上交所的信息披露指引和深交所的信息披露備忘錄還對具體事項披露的內容和格式,以及涉及的停復牌的事項做出明確規定。

五、并購交易協議

在確定好以上所有事項后,隨著并購項目的推進,交易雙方即進入談判階段,任務艱巨且責任重大,直至成功簽署交易買賣協議(SPA-Sales and Purchase Agreement)。并購交易協議主要條款內容是雙方利益博弈的主戰場,包括交易主體、架構、交易方式、對價、支付方式、稅務、政府審批、退出、整合等細節,包含:

(1)協議概述部分

(2)交易對價部分

(3)先決條件部分

(4)陳述保證部分

(5)交易責任部分

(6)交易保護部分

(7)交易其他部分

通過上述逐條的展述,我們可以看出,海外并購是一個系統化工程,主要源自優秀企業國際化發展和全球布局的戰略動機,需要走出去企業集中人力、物力、財力在較短時間內組織調查、洽談、簽約、審批、支付、交割、整合等一系列運作,以期取得良好的投資效果。由于整個交易過程涉及買賣雙方或多方,以及境內外多個審批機關的審批,如何合理地設計交易結構,協調整個項目的推進,需要廣大中資企業不斷學習和積累行業經驗,方能實現由中國制造向中國創造的偉大轉變!


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